关于中国的企业在外国上市的问题

据美国、德国、日本、欧盟等国家或地区的立法经验，反垄断法在反对私人垄断方面至少应该规定禁止垄断协议、禁止滥用市场支配地位、控制公司合并等三方面的内容，但我国在这三个方面都没有明确的规定。由于反垄断的迟迟不能出台，目前规范有关国内竞争的法律只有《反不正当竞争法》，但它只规定了九种不正当竞争行为和政府层面的限制竞争行为，对因公司并购而引起的行业过度集中、形成外资行业垄断却没有相应的规定。

而且，由于与反垄断法在立法目的上的根本不同，使得反不正当竞争法实质上也无法起到规制并购中垄断问题的作用。反不正当竞争法是为了保护经营者和消费者的合法权益不受非法侵害，其实质是为了维护基本的商业道德，旨在解决市场经济活动中存在的“诚实信用”问题和由此产生的相应侵权问题。7并购作为市场竞争行为，其与反不正当竞争的立法原理相去甚远，所以只有以维护市场竞争秩序，解决市场中存在的限制竞争问题为立法原则的反垄断法才能真正地起到有效规制并购行为的作用。

（二）现行立法的困境

在经济实践中，我国长期以来一直没有控制公司合并的规定。1986年由国家体改委和国家经贸委联合颁发的《关于组建和发展公司集团的几点意见》中提出，“一个行业一般不搞全国性的独家垄断公司集团”，表达了我国政府的反垄断意向，但却没有任何可操作性。

在外资并购领域，作为外资并购上市公司法律框架的《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》中，对于外资并购可能引起的垄断问题却是只字未提。目前在适应与外商投资的法律中，关于规制外资并购中垄断问题的规定在《关于外商投资公司合并和分立的规定》中有一条笼统的规定。8另外，《外商投资公司并购境内公司暂行规定》对外资在华可能出现的垄断问题，也进行了一些限制性规定。9仅这些规定，尚存在许多漏洞：1、大多数跨国公司在我国的销售额在其销售总额中的比重很低（有的连5%都不到），所以很难用销售额去规制垄断行为；2、这些规定在实施中还涉及到司法管辖权的问题，由于跨国公司很少在中国注册，按照中国《公司法》的规定，跨国公司的行为没有必要得到我国政府的批准，从而出现了一个悖论；3、《外商投资公司并购境内公司暂行规定》中的“暂行”，表明我国政府保留了在实施过程中对一些条款修订的权力，因此，“不确定”大大增加。

根据世界贸易组织《服务贸易总协定》第8条的明确规定反对妨碍竞争的垄断公司的市场的独占。无论是一家还是几家公司，只要形成市场瓜分或约定限价的控制就属于成员国反垄断立法举措的反对范围。也就意味着在入世后，对于外来公司凭借先天优势实施违反竞争的购并、独占地位的滥用等垄断行为，我国既缺乏系统的国内法规定，更遑论对影响我国的国际垄断行为进行规制-这对于我国在运用反垄断立法规制外资并购上市公司方面将是十分不利的。

三、外资并购我国上市公司的法律完善

通过我们上文的分析，我们不难看出我国现有的外资并购法律规范，存在着效力层次过低、内容过于简单、可操作性不强、甚至法律规范之间相互矛盾，缺乏协调性等问题。在并购方面法律法规不健全、法律环境不透明的情形下，外商尤其是意图在华开展长期战略性并购业务的跨国产业资本，因为缺乏合理的预期，很难对并购的可行性、经济及政治风险做出长期而确定的判断，这势必会影响其并购热情。入世之后，外资并购在很长的一段时间内都将成为我国经济发展中必不可少的组成部分，而我国现行立法又存在诸多的不足，所以面对汹涌而来的外资并购，进一步完善外资并购上市公司法律是解决外资并购上市公司问题的最好途径。实际中我们应从以下方面着手。

（一）外商投资政策和立法方面

随着外资并购我国上市公司的发展，我们已到了迫切需要一部规格更高、内容更完善的规制外资并购法律的时候。为了便于实施，保证权威性、约束力，克服现有通知、暂行规定等等效力过低、条文过粗不易执行的弊端，应采取部门规章（或更高规格立法形式）对外资并购上市公司进行规定。该法规除了对现行立法中的彼此矛盾之处进行清理，对模糊不清的地方做出合理的、权威的解释，还应注意将自愿与效益、平等互利、反垄断等等原则引入到我国外资并购法律当中。这些基本原则将成为外资并购法律制度的核心和灵魂，既是其所求价值之具体体现又是构造其法律体系并指导执法、守法及司法的根本准则。10同时应注意以下方面：

1、加强《外商投资产业指导目录》（以下简称《指导目录》）对外资并购上市公司的规制

虽然《指导目录》对于新设投资的规定较多，但是并购作为国际直接投资的一种，不应该由于方式不同而适应不同的准入条件。相反，实践中还应根据WTO中国民待遇原则的要求并结合我国实际情况，进一步的细化目录的规定。进一步明确对有些产业，如高新技术产业的鼓励措施来加强引导。另外，值得注意的是，为了防止外资通过设立控股子公司等资本纽带的方式规避产业政策，还必须规定，其直接或者间接控制的子公司也必须符合产业政策的要求。申请并购国企的外资，应当在其申请书中说明其子公司的股权结构、产业政策领域和经营范围等情形，并报送相关材料以备审查。并且在符合特定条件下允许适应资本控制标准和引入“一致行动人”概念，在外国自然人、法人与其拥有控股或相对控股的公司联合投资于限制性行业时可以累计计算股份，以避免外商规避我国法律对外资在限制性行业的控股比例要求。

2、明确新公司的外资性质

应进一步明确《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》（以下简称《通知》）所说的上市公司国有股和法人股向外商转让后，上市公司仍然执行原有关政策并不等于该公司为内资企业。其一，《通知》中第2条关于向外商转让国有股和法人股应当符合《外商投资产业指导目录》的要求的规定，实际上也承认了向外商转让了国有股和法人股的上市公司也属于外商直接投资的领域，该上市公司在法律地位上属于外商投资企业。其二，如果认为向外商转让了国有股和法人股的上市公司在性质上属于内资企业的话，那就可能出现同样有外资股的上市公司性质上分属内资企业和外资企业的于法于理都冲突的尴尬局面。

可见，新公司的外资企业性质的明确不但有利于相关法规之间的协调和基本精神的延续，而且有利于外经贸部（现商务部）对该新公司的监管，保证外资并购上市公司达到立法者孜孜以求的终极目标。

（二）制定国有股权定价细则

外资并购上市公司是新生事物，所以我国在这方面完全没有实践经验，国际上也没有较为成熟的立法可借鉴，《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》只好宁简勿细，给现实中收购者以较大的实践空间。在这期间，立法者应及时总结经验和教训，并及时制定相应的价格实现细则。其实本质上，公司并购股权的确定作为私法行为，只要符合基本法律的诸如遵守准入行业规定、信息披露、审批程序，国家是不需要专门立法对之进行干预的。但是由于我国证券市场和国有资产管理监管水平的落后，目前而言对于上市公司的股权转让，特别是国有股权的转让仍然需要必要的立法调整，以规范和促进外资并购上市公司行为的进行。在制定国有股权定价细则时，我们应注意以下几方面的内容：

首先，确立鼓励与监管相结合原则。从本文的第二部分我们知道，外资并购对于我国国企改革、上市公司实力提高和国民经济整体水平的提高都是大有裨益的，对此行为我们应大力鼓励，监管也是在鼓励的大前提下对于少数外商的不法行为的规制，为净化外资并购环境而进行，在立法上不应人为地设置过多的障碍。

其次，尊重市场规律，逐步实行与国际接轨的定价原则。外资并购所涉及的股权定价问题其本质上应该是在平等互利基础上的市场交易行为，更多地应该由市场规律对其进行调节，只要有利于国有资产的保增值，政府不应过多的介入。针对目前中外双方在资产估价方法上的巨大差异，应该组织有关的财产评估部门进行统一规定，借鉴国际上通行的股权评估方法，积极探索符合我国实际情况的定价方式，制定切实可行的估价方法，提高外资并购的成功率。正如国务院发展研究中心吴敬琏教授早就指出：“引进外资是中国建立现代企业制度的一条快捷途径。只要中方资产作价合理，就不存在‘肥水外流现象’”。

最后，继续坚持公开竞价原则，提高职能部门的监管水平。第一，防止通过协议收购规避公开竞价的原则；第二，加快我国产权交易法律制度的完善；第三，在公开、公平的原则下积极探索各种公开竞价模式。最后，严格要求并购各方遵守《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》的规定。

（三）《公司法》和《证券法》的修缮

由于我国一直以来对于外资并购上市公司是采取禁止态度，所以至今为止《公司法》和《证券法》中并没有外资对我国上市公司并购的相关规定。《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》的颁布开启了外资并购的新纪元，也对与外资并购密切相关的《公司法》和《证券法》提出了新的要求。鉴于目前现有《公司法》和《证券法》与《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》等新规定的不和谐性，应在以下一些方面进行调整。

1、《公司法》的修缮

（1）补充防止恶意收购的规定。实践中很多外资对上市公司的并购采取渐进立场，利用资金优势通过增资扩股逐渐达到恶意控股目的，所以我国上市公司收购中的反收购问题会日渐突出，必须对目标公司反收购行动进行全面规制。我们可以借鉴外国上市公司的经验，着重规范和完善上市公司的《公司章程》，设置反收购条款。第一，立法赋予目标公司经营者面临收购时有寻找收购竞争者的反收购行动的权利；第二，明确目标公司经营者在反收购行动中，对目标公司股东的诚信义务，因为目标公司股东作为与收购关系最为密切的利害关系人，有权利要求目标公司经营者对其负有诚信义务；第三，规定目标公司董事就收购向目标公司股东提出意见和建议，并提供相关材料的义务，使目标公司股东能在充分了解有关信息的基础上，做出是否出售自己股份的决定。规范上市公司增资扩股及认股权证的发行，在章程中明确规定当公司面临收购威胁时，通过增配新股稀释收购者股份的可行性和合法性；同时选择适合上市公司自身的反收购方法，例如投票权计划、降落伞计划等，为我国上市公司防护恶意收购创造有利条件。至于上述反收购条款使用的决定权应当分情况加以约定：首先，如果是上市国有企业，公司法人治理结构完善，应当交给目标公司的股东大会。其次，根据我国《公司法》第66条规定，国有独资企业可以不设股东会，采用董事会治理结构。在这种情况下，被并购的国有企业董事会有权采取反并购措施，但要遵守“商业判断准则”，并且是否达到上述准则，由董事会负举证责任。

（2）设立保护中小股东权益的制度。由于当前并没有关于外商收购上市公司国有股和法人股达到一定百分比就必须履行强制要约的规定，对中小股东的权益的维护可借鉴英美公司收购的相关法律制度，对国有股、法人股股东课以对中小股东的注意和忠实义务。美国判例法中，法官将控制股东对小股东的信托义务应用到公司控制股份的转让上，通过Insuranshare corp. V. Northern Fiscal corp.和 Perlman V. Feldmann 两个著名案例，确立了控制股份转让中控制股东的注意和忠实义务。11据此，在我国上市公司并购中，对国有股、法人股股东课以对中小股东的注意义务、忠实义务，就要求其在出让其股份时，应当积极的了解外国收购方的经营管理背景、资信状况、收购的目的和动机，以防止损害中小股东利益恶意收购的发生。

2、《证券法》的修缮

现行的《证券法》中，在面对外资并购上市公司给我国带来机遇和挑战方面，结合最新立法的规定和精神，应做如下调整以适应外资并购上市公司的现实需要：

（1）赋予管理部门的个案审查职能，杜绝投机行为。首先，针对上市公司外资并购的产业政策要求、上市公司经营业绩要求、股本结构要求等，实行个案审查制，保证证券市场上跨国并购行为符合国家的产业政策。其次，采用动机检测的方法，要求外国并购方明确公开其并购动机、计划和设想。最后，并赋予中国证监会动机检测权和跟踪权，以贯彻吸引国际中长期资本的原则，杜绝外商投资性公司的短期投机行为，维护证券市场的稳定。

（2）完善协议收购规定。由于外资现无法通过直接在我国A股市场上购买上市公司股票的方式进行并购，现阶段的并购大都是采取协议收购的方式进行，缺乏对协议收购的信息披露要求是不利于我国政府对外资并购进行有效管理的，因此，依据《证券法》公开公平公正的原则，应在以下方面进行细化：第一，完善强制收购义务豁免规定，明确规定协议收购的豁免收购条件；第二，要求协议收购中收购方负有法定的披露义务及诚信义务；第三，通过限制大股东的表决权来制约协议收购中的关联交易。

（3）加强立法协调，将对证券市场上的外资并购的监管与对非证券市场上外资并购的监管结合起来，以保证国家竞争政策、外资政策和产业政策的统一和协调。

（四）制定反垄断法，建立反垄断机制

入世后，我国将面临外资并购上市公司所带来的竞争法上的诸多问题，从发达国家的立法与司法经验来看，对外资并购都有严格的实质性规则和程序性要求。除了在反垄断法中有原则规定以外，一些相关的单行法规都有配套规定，形成一整套控制合并的规制。因此，尽管在这些国家也有大量的外资并购行为，但其本国的经济秩序依然保持良好的循环，经济发展也相当稳定。因此，我们建议在加强与完善我国的竞争法时应对外资并购行为尽早立法规制。首先，应在即将出台的反垄断法中明确限制可能导致垄断的外资并购，并具体规定审查标准、并购范围以及申请程序等；其次，应设立国家级的专门机构负责受理并购案件。这一机构应拥有独立的准司法权，可以杜绝地方保护主义的干扰，以及行政管辖的影响，其权威性能保证执法的公正性。在实践中，应尽快出台反垄断法，建立反垄断机制。具体而言应注意以下几方面：

1、建立反垄断报告制度和听证制度。公司并购的事前反垄断报告制度，作为一项预防公司利用并购行为达到市场垄断目的的事前规制措施，已被各国所普遍认识，并且已成为了各国反垄断法中的基本内容之一。其主要应包括：报告的受理机关；报告义务人为外国投资者；不同的并购方式规定不同的审批期限。后者主要内容是：外资并购金额、并购项目数或市场占有率达到一定标准的，报告受理机关应会同有关部门召开听证会，在法定期限内做出裁定；竞争公司与行业协会也可请求启动听证程序。《关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知》没有规定外资并购涉及垄断的听证程序。建议规定，如果外资向境内上市公司参股或购买资产，一次性并购金额或一年内累计并购金额超过一定数额；或一年内项目累计超过一定数目；或在中国的市场占有率达到一定标准的；审批机关有权召集有关部门、机构和利害关系方，举行听证会，并在法定时间内做出裁定。如竞争公司、有关职能部门或者行业协会提出请求，也可以启动上述听证程序。

2、建立域外适应制度。对外国公司参与的并购行为，应根据不同性质进行规制。如果外国公司或个人在我国境内参与或实施公司并购的，我国管理机构可根据传统的“属地主义”原则行使自己的管辖权、并予以规制；当外国公司或个人在我国境外参与实施的公司并购行为，涉及到我们通常所说的反垄断法的“域外适用”问题。例如，美国反托拉斯法、德国反限制竞争法的一个重要特征是它们的域外效力，但由于各国在这一问题上所持的基本立场以及所遵循的基本原则不尽相同。近年来，伴随着各国经济不断地全球化、国际化，各国对自己以往施行的政策和法律也在作相应的调整，在反垄断方面有加强本国立法域外效力的趋势。例如，日本在1998年对其禁止垄断法进行修改时，就引入了“域外适用”的原则。因此，我们主张适应国际政治经济形势不断发展变化的需要，同时也是为了确保我国的正常经济秩序免受外界的干扰和破坏，适时加强我国反垄断立法的域外适应。

3、规定予以豁免的适用情形及标准。从美国和德国的反垄断法及司法实践来看，即使某一公司并购可能会产生或加强市场支配地位，但因存在一些积极因素，因而对该并购并不会绝对地禁止。其主要包括以下三种情况：1、改善市场条件。因改善市场的竞争条件从而可以得到豁免的并购主要包括：（1）占市场支配地位的大公司取得其他市场上的小公司，或是取得同一市场上一个市场份额非常小的竞争者，或者合并濒临破产的公司；（2）在独占的或者少寡头垄断的市场上，新进入市场的强有力竞争者作为新生力量，可以改善市场竞争状况。2、潜在的市场进入。我国的反垄断立法对外资并购的控制必须考虑市场上的潜在的竞争关系。一般认为，国内一些产品较为成熟、技术含量低、生产投入不需过大且不为国家专营或特许经营的行业，外资并购不影响潜在竞争者进入市场。3、整体经济和社会公***利益。以维护整体利益或者社会公***利益为由，要求对某些产生和加强市场支配地位的并购进行豁免，这已成为国际通例。在我国，对中小上市公司并购在一定程度上的豁免也是非常必要的。因为长期以来，无论是在财政上、政策上还是法律上对中小上市公司的发展均未给予足够的重视，使得我国中小上市公司难以长足发展，规模经济水平普遍不高，这在实际上并不利于一个既定市场的充分有效地竞争。对中小上市公司并购予以一定的豁免，可促进中小上市公司的发展和提高竞争力。